N兴业全球基金 副总经理  徐天舒

巴菲特作为价值投资的倡导者，很多投资者都试图复制巴菲特的成功模式，巴菲特模式除了要找到可以长期持有几十年的好公司，还要有长期的低成本资金来源，对于巴菲特来说，这笔长期资金无疑就是伯克希尔的保险浮存金。巴老承认负成本的浮存金和杠杆率的确是成功关键因素，但他坦诚即便是他自己从头再来，也很难复制当年的成功。

保险业务的浮存金是指客户缴纳的保费，这笔资金不属于保险公司但是会体现在报表中。保险公司通常在留有一定比例以应对近期可能支付的理赔金额后，剩余部分可以用来投资，并且投资收益归保险公司所有。在伯克希尔历年的年报和巴菲特相关书籍中，都曾多次提到了保险浮存金，并认为获得零成本甚至是负成本的保险浮存金是伯克希尔核心竞争力之一。

也有不少投资者质疑，在剔除了浮存金因素之后，巴菲特年化投资收益率只有13%多，与其他一些投资大师并没有太大差异，应该将巴菲特“请下神坛”。但这种计算有一个严重的缺陷是假设浮存金的收益为零，这是很不合理的，这么大一笔钱买国债都有不少收益的。而且事实上，即使能连续四十多年保持13%多的年化收益也已经是明星级的水平了。

那为什么国内外很少有保险机构能够像巴菲特那样运用好并取得可观的投资收益呢？这其中，一个重要原因是保险资金投资受各国不同法规限制，比如国内保险资金投资于股票和股票型基金不能超过该公司上季末总资产的20%等等，而美国保险法对资金运用的限制则少很多。其次，巨大的保险浮存金如果使用不当，完全可能造成保险公司的巨亏甚至倒闭。当然，还有一个重要原因，我认为和中国资本市场有关，在我们这个市场上，大规模资金的长期投资确实很难。